НЕРЕЗИДЕНТЫ НА РЫНКЕ ГКО

Во многом такое развитие событий является вынужденной реакцией Банка России на слабость бюджетной политики и общую экономическую конъюнктуру: мы не можем себе позволить рост чистого внутреннего кредита, поскольку внутренний спрос на рубли сохраняется на низком уровне (слабая требовательность фискальных органов по сбору налогов, отсутствие реальной системы правовой защиты интересов кредиторов, медленная перестройка реального сектора и отсутствие рынка капитала делают невозможным для банков трансформировать сбережения в инвестиции).

В этой ситуации есть еще один момент, на который нельзя не обратить внимание: существенный приток иностранных инвестиций на рынок ГКО—ОФЗ на фоне неувеличивающихся чистых внутренних активов привел к росту доли нерезидентов в общей сумме ГКО—ОФЗ (по номинальной цене) с 8—10% во второй половине 1996 г. до 29,2% к середине мая с. г. С одной стороны, это не может не радовать: вложение нерезидентами средств в бумаги с погашением в 1998 г. (т. е. за пределами хеджирования со стороны Банка России) свидетельствует о доверии иностранных инвесторов к долгосрочной стабильности экономической ситуации в России. С другой стороны, это предопределяет долгосрочные тенденции уровня процентных ставок в России: доход по размещенным евро-бондам на уровне 9—9,5% годовых плюс 7—8% номинальной девальвации рубля на ближайший год практически делают уровень доходности на рынке ГКО—ОФЗ в 16—17%> нижним пределом процентных ставок в России при инфляции в 10%.

Кроме того, нельзя не обращать внимание на чрезвычайно высокую долю нерезидентов в отдельных выпусках (до 50%), что может создавать проблемы для Минфина и Банка России при рефинансировании этих выпусков. Однако Правительство и Банк России должны четко осознавать, что проведение ограничительной денежной политики накладывает очень жесткие требования на необходимость ее последовательного проведения. Любые решения о эмиссионной поддержке бюджета могут резко подорвать сложившееся равновесие. Эмиссия в пользу бюджета в больших объемах подорвет доверие к экономической политике Правительства и дестабилизирует ситуацию одновременно на валютном рынке и рынке ГКО—ОФЗ (мексиканские события). Эмиссия в умеренных объемах приведет к прекращению роста международных резервов Банка России, к ухудшению их соотношения с денежной базой и нерезидентским портфелем ГКО—ОФЗ, к повышению уровня инфляции на среднесрочную перспективу.

Неожиданно в ходе переговоров по экономической программе 1997 года МВФ в качестве категорического условия предоставления кредита потребовал отказа с начала 1998 года от всех ограничений, связанных с вложениями нерезидентов на рынке ГКО. Это требование было в итоге принято, поскольку правительственная часть переговорной делегации России не поддержала позицию Банка России о желательности сохранения ограничительного порядка.

Либерализация финансового рынка дала свои положительные плоды: его ликвидность существенно возросла, уровень доходности государственных ценных бумаг быстро снижались и к лету 1997 года опустились ниже уровня 20% годовых. Минфин получил возможность размещать на рынке свои среднесрочные (3—5 лет) обязательства. Однако были и отрицательные моменты, главным образом, значительная доля нерезидентов на рынке, которая с весны 1997 года составляла около 30%, но была существенно больше (до 50%) в отдельных выпусках, что вызывало определенную тревогу при анализе различных сценариев возможного развития событий.

Однако начиная с осени 1997 года, доля нерезидентов на рынке ГКО перестала расти и стабилизировалась на уровне 30—32%. Периоды прихода и ухода иностранных инвестиций на российский финансовый рынок чередовались, и существенную роль их отток сыграл лишь осенью 1997 года, когда волны финансового кризиса докатились до России. Позднее, было еще два эпизода – в конце января и в середине мая 1998 года, – когда поведение иностранных инвесторов оказало ощутимое воздействие на российский рынок, но об этом ниже.

Перейти на страницу: 1 2